加密货币市场常以叙事逻辑来解释。政治动态、监管消息、机构入场和基于周期的预期在波动时期主导价格波动。
这些叙述影响了市场持仓和情绪，但过去一年，价格的可持续性更多受可量化的资本流动、流动性状况和链上行为的影响，而非单纯的新闻头条。
要点总结：
美国大选后，比特币上涨56%，与期货未平仓合约的大幅攀升同步，但现货跟进动力不足，限制了趋势持续时间。
当现货ETF持续流入时，BTC走高；流入放缓或转为负值时，行情陷入停滞，表明ETF对需求敏感，而非底部保障。
稳定币交易所流入下降50%，可用购买力减少，叙事驱动的反弹变得脆弱。
叙事驱动的反弹节奏快但易消退
叙述更像是助燃剂而非主要动力。政治事件，尤其是支持加密的领导层变动，曾于2024年迅速推高比特币价格，美国大选周期正是典型例证。
自2024年3月至10月，比特币(BTC)始终在50000至74000美元区间徘徊，尽管期间利好频现。该格局于第四季度改变，因美国总统特朗普潜在胜选预期被计价。在11月4日大选结果公布前一周，市场为降低风险，比特币回调约8%。消息确认后，BTC在接下来的42天上涨56%，突破100000美元关口。
这一波动伴随期货持仓的显著扩大，第四季度未平仓合约量几乎翻番，打破年内大多数时间的上限。不过，行情延续有限。
尽管不断创出新高，比特币却难以保持动能。现货需求未能同步杠杆增速，市场在持仓过度拥挤时变得脆弱。结论不是说叙事无关紧要，而是它主要影响仓位结构，而非资本承诺。
现货ETF流入彰显强劲需求
现货比特币ETF是为数不多能够实现叙事与数据对齐的催化剂之一。美国现货ETF于2024年录得约350亿美元净流入，2025年约为220亿美元。
比特币价格对此紧密跟随。2024年第一季度，逾130亿美元流入推动比特币从42000美元涨至73000美元。随后流入放缓，比特币自一季度后进入长时间盘整直至10月。2024年末，10月至次年1月间几乎220亿美元流入，使价格自70000美元升至102000美元。
相反，行情回调期间，ETF流入数次转负，显示并非最后买家。结论是，现货ETF之所以重要，在于它将叙述转化为可量化需求，但只有在流入持续存在时有效。当流入放缓，价格动能也随之减弱。
流动性仍是主导因素
流动性，尤其是可动用资金，是价格行为最直观的驱动因素之一。稳定币交易所流入成为可用购买力的风向标。
当稳定币流入增加，市场可吸收供应并延续趋势，正如2024年第四季度至2025年第一季度所见。流入收缩时，反弹变得脆弱。稳定币流入自近期高点已下跌约50%，意味着购买力下降。
在低流动性格局下，叙事驱动的涨势往往快速消散。价格仍可能因叙事或仓位波动，但缺乏增量资本，突破难以持续，回调也更为频繁。
2025年看涨叙事难以支撑价格，还因更大规模的资产配置变动和链上供给的影响。Cointelegraph报道，比特币兑黄金比率自2024年12月的每枚约40盎司降至2025年第四季度的约20盎司，反映在实际收益率1.8%上升的二季度，资金转向防御型资产，黄金价格走势与传统收益逻辑脱钩。
与此同时，链上数据显示分散趋势持续。Glassnode数据显示，7月期间长期持有者以7天均值每日实现超10亿美元利润，创历史最大获利潮之一。
实际收益率走高、与美股关联及长期持有者持续卖出，共同抬高比特币机会成本，限制了2025年下半年价格扩张空间。
过去一年清晰表明：叙事驱动价格，但流动性决定市场。新闻营造紧迫感与波动，但可持续趋势需资金、改善的宏观经济环境与现货主导的需求。
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