比特币ETF可能已经从根本上改变了加密货币"山寨季"的概念。
多年来，加密市场遵循着近乎可预测的资金轮动节奏：比特币(BTC)率先上涨，吸引主流关注和流动性，随后资金涌入山寨币。投机资本疯狂追逐低市值资产，推高其价格，形成交易者津津乐道的"山寨季"。
然而，这一曾经被视为理所当然的周期正显现结构性崩塌的迹象。
比特币现货ETF在2024年创纪录地吸纳了1290亿美元资金流入，为散户和机构投资者提供了前所未有的比特币投资渠道。但这也形成了资金虹吸效应，抽离了投机资产的流动性。机构投资者如今可以通过安全、受监管的方式接触加密货币，而无需承担山寨币市场的狂野风险。许多散户也发现，ETF比寻找下一个百倍币更稳妥。知名比特币分析师PlanB甚至将其持有的实物BTC换成了现货ETF。
这一转变正在实时发生。如果资金持续锁定在结构化产品中，山寨币将面临流动性份额和市场相关性的持续萎缩。
山寨季已经结束了吗？结构化加密货币暴露的崛起
比特币ETF为追逐高风险、低市值资产提供了替代方案，因为投资者可以通过结构化产品获得杠杆、流动性和监管透明度。曾经是另类币投机主要推动力的散户群体，现在可以直接接触比特币和以太坊（ETH）ETF，这些工具消除了自我托管的顾虑，降低了对手方风险，并与传统投资框架相契合。
机构则有更大的动力避免另类币的风险。对冲基金和专业交易平台，曾经追逐低流动性另类币的高回报，现在可以通过衍生品使用杠杆，或通过传统金融渠道的ETF进行投资。
通过期权和期货进行对冲的能力大大减少了在流动性差、交易量低的另类币上赌博的诱惑。二月创纪录的24亿美元资金流出和ETF赎回所带来的套利机会，进一步加强了这一趋势，迫使加密市场进入一种以前不存在的纪律化状态。
传统的“周期”始于比特币，然后进入山寨币周期。来源：Cointelegraph 研究
风险投资会抛弃加密创业公司吗？
风险投资（VC）公司历来是另类币季的命脉，为新兴项目注入流动性，并围绕新兴代币编织宏大的叙事。
然而，随着杠杆的容易获取和资本效率成为关键优先事项，风险投资公司正在重新思考他们的投资策略。
风险投资公司力求获得尽可能高的投资回报率（ROI），但通常的回报率范围在17%到25%之间。在传统金融领域，无风险利率作为所有投资衡量的基准，通常由美国国债收益率来表示。
在加密领域，比特币的历史增长率作为预期回报的类似基准。实际上，它成为了行业中的无风险利率版本。在过去十年中，比特币的年复合增长率（CAGR）平均为77%，远超传统资产，如黄金（8%）和标准普尔500指数（11%）。即使是在过去五年，包括牛市和熊市的条件下，比特币仍保持了67%的年复合增长率。
以此为基准，风险投资家如果将资本投入比特币或与比特币相关的项目，按照这一增长率，五年的总投资回报率将约为1,199%，也就是说，投资将增加近12倍。
尽管比特币仍然具有波动性，但其长期超额表现使其成为评估加密领域风险调整后回报的基本基准。随着套利机会的出现和风险的减少，风险投资可能会选择更安全的投资。
2024年，风险投资的交易数量下降了46%，尽管整体投资量在第四季度有所回升。这表明，风险投资正在转向更具选择性的高价值项目，而非投机性资金。
Web3和AI驱动的加密创业公司仍然引起关注，但对每一个拥有白皮书的代币进行无差别投资的日子可能已经不多。如果风险投资进一步转向通过ETF进行结构化暴露，而非直接投资于高风险创业公司，那么这可能对新兴的另类币项目产生严重后果。
与此同时，少数已经进入机构视野的另类币项目——例如最近提交ETF申请的Aptos——属于例外，而非常规情况。即便是旨在捕捉更广泛市场暴露的加密指数ETF，也难以吸引到显著的资金流入，这突显了资本的集中，而非分散。
供过于求的问题与新市场现实
市场格局已经发生了变化。为争取关注的另类币数量庞大，造成了饱和问题。根据Dune Analytics的数据，目前市场上有超过4000万个代币，2024年每月平均发行120万个新代币，而自2025年初以来，已有超过500万个新代币被创造。
随着机构逐渐倾向于结构化暴露，而散户驱动的投机需求缺乏，流动性不再像过去那样流向另类币。
这揭示了一个严峻的事实：大多数另类币将无法生存。CryptoQuant的首席执行官Ki Young Ju最近警告称，若市场结构没有根本性变化，这些资产大多难以生存。他在最近的X平台发帖中表示：“一切都会涨的时代已经结束。”
等待比特币主导地位减弱后再转向另类币的传统策略，可能在资本停留在ETF和永续合约中，而非自由流入投机性资产的时代不再适用。
加密市场已不再是曾经的模样。过去那种轻松、周期性的另类币行情或许会被一个资本效率、结构化金融产品和监管透明度主导的生态系统所取代，决定资金流向的将是这些因素。ETF正在改变人们对比特币的投资方式，并从根本上改变市场中流动性的分配。
对于那些建立在比特币行情之后会随之而来的另类币繁荣假设上的策略，可能是时候重新考虑了。随着市场的成熟，规则可能已经发生了变化。
本文不包含投资建议或推荐。每项投资和交易操作都涉及风险，读者在做出决策时应自行研究。